當前市場對順周期行業(yè)的關注度較去年顯著提升，行業(yè)內(nèi)依舊有很多可供挖掘的機會。投研工作的目標是要選出能夠最大化創(chuàng)造價值的企業(yè)，并在合適的價格上重倉長期持有。企業(yè)的價值創(chuàng)造類似于積分的過程，需要考慮某個時間點上的經(jīng)營表現(xiàn)，也要考慮時間上的延續(xù)性，這樣才能累積出最大的成效，優(yōu)質的企業(yè)能夠延長成長周期。以建材行業(yè)為例，在建材行業(yè)中考察公司競爭力，需要更關注經(jīng)營模式的特質性和公司的管理能力。從建材行業(yè)的需求結構變化和產(chǎn)業(yè)新趨勢變遷看，當前可關注竣工端需求復蘇和裝配式建筑滲透率提升的投資機會。

優(yōu)質企業(yè)能夠延長成長周期

綜合考量企業(yè)的經(jīng)營表現(xiàn)和業(yè)績持續(xù)性兩方面因素，在投研工作中首先要關注在行業(yè)中具備突出競爭力的企業(yè)。優(yōu)質企業(yè)的核心競爭力往往能夠對行業(yè)發(fā)展曲線進行修正，幫助公司平抑外部環(huán)境波動帶來的影響，延長企業(yè)成長周期。從時間上可以延長企業(yè)的成長期和成熟期；從幅度上會放大企業(yè)在自身行業(yè)中的經(jīng)營成果，如更強的議價能力、更好的產(chǎn)品占有率等。

競爭力突出的公司不僅能夠享受行業(yè)發(fā)展帶來的成長，還能夠享受行業(yè)集中度提升帶來的成長，其成長期會比行業(yè)平均水平更長。行業(yè)進入成熟期后期乃至衰退期后，龍頭企業(yè)還能夠憑借競爭力外溢拓展品類擠占更多份額，因此能夠在相當長時間內(nèi)處在成熟期階段，并不會很快進入衰退期。

以建材行業(yè)為例，建材產(chǎn)品價格差異可以很大，優(yōu)秀產(chǎn)品價格可比同類產(chǎn)品均價高很多，涂料、瓷磚、管材等產(chǎn)品均存在這種現(xiàn)象。同時，最近幾年建材行業(yè)龍頭公司都在進行新品類的擴張，依托于自身競爭力來提升消費者在公司品牌上的消費量。如果關注這些公司的報表，可以發(fā)現(xiàn)它們的品類擴張大都卓有成效。如果把關注的時間拉長，建材雖然是成熟的行業(yè)，但龍頭公司仍然在實現(xiàn)持續(xù)的快速發(fā)展和增長。這些其實都是公司自身競爭力的體現(xiàn)。

關注經(jīng)營特質性和管理能力

在建材行業(yè)中考察公司競爭力，結合行業(yè)特性，需要更關注經(jīng)營模式的特質性和公司管理能力。

經(jīng)營模式的特質性簡單來說就是人無我有，或者被模仿的成本非常高。特質性的形成通常包含兩個方面：一個是先天具備；一個是后天形成。先天具備的比如原材料資源、氣候溫度、運輸港口、文化習俗等。比如建材產(chǎn)品中很多運輸半徑很短，包括大家經(jīng)常提到的“短腿”產(chǎn)品。主要是這些產(chǎn)品從單位體積和單位質量角度的價值量不高，從經(jīng)濟性角度考慮導致產(chǎn)品銷售的范圍有限制。如果對比運輸過程中的成本影響，考慮到通常水運成本低于陸運，如果“短腿”產(chǎn)品占據(jù)了優(yōu)質水運航道的碼頭，那么在運輸成本和輻射半徑上的優(yōu)勢就是人無我有的。

后天形成的經(jīng)營模式特質方面，包括企業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模效應等，都是后天通過企業(yè)不斷的發(fā)展積累而形成的，從而導致競爭對手在模仿上比較難，或者模仿需要投入的成本非常高。比如近年來發(fā)展迅速的地產(chǎn)商集采，對供應商品質量和供應能力提出了增量要求，企業(yè)之前積淀的產(chǎn)能和品牌就會讓企業(yè)更容易獲取地產(chǎn)商的集采招標訂單，進一步增加企業(yè)的行業(yè)市占率。當然，還有傳統(tǒng)的規(guī)模效應，因為經(jīng)營規(guī)模的變大在生產(chǎn)成本、銷售費用等方面帶來的攤薄，也是企業(yè)經(jīng)營中后天逐步形成的。

再來看企業(yè)的管理能力。對企業(yè)管理能力的考察，主要是為了驗證經(jīng)營模式特質性優(yōu)勢能否從理論邏輯層面變成實實在在的公司經(jīng)營能力。筆者會對公司過往的發(fā)展進行復盤，關注過去行業(yè)的變動、公司經(jīng)營發(fā)展的歷程、公司重要發(fā)展決策以及執(zhí)行等。當行業(yè)出現(xiàn)新的政策、新的產(chǎn)業(yè)趨勢、新的競爭對手等情況，公司是如何應對的。比如石膏板行業(yè)就經(jīng)歷了從天然石膏到脫硫石膏應用的變動，玻璃纖維行業(yè)經(jīng)歷了從坩堝到池窯拉絲，產(chǎn)線從小到大的變化。在行業(yè)出現(xiàn)變動的時候，可以看到龍頭公司是如何通過優(yōu)質的管理和決策一步步加持自身競爭力的。

結合需求結構變化和產(chǎn)業(yè)新趨勢挖掘機會

考察完企業(yè)競爭力，還需從建材行業(yè)發(fā)展變遷的維度尋找投資機會。一方面，要關注建材行業(yè)整體需求和結構變化，當前可關注竣工端需求帶來的機會；另一方面，要關注建材產(chǎn)業(yè)新趨勢的出現(xiàn)，裝配式建筑滲透率提升的機會值得關注。

把建材需求匹配到地產(chǎn)上，按照需求產(chǎn)生的順序大體分為兩個環(huán)節(jié)，一是開工端，一是竣工端。水泥和防水更偏重開工，玻璃和石膏板、瓷磚等更偏竣工。從行業(yè)需求的角度，以及從跟蹤的數(shù)據(jù)來看，過去一兩年開工端的表現(xiàn)更好，竣工需求相對弱一些。但是考慮到交房周期帶來的強制性約束，地產(chǎn)開工的增長均可以大概表征為竣工的潛在需求，竣工的需求只會遲到，而不會缺席。從幅度上來看，購房合同帶來的強制性交付約束，會使竣工需求呈現(xiàn)復蘇越晚，則需求累積爆發(fā)越大的情況。從龍頭公司的經(jīng)營情況來看，竣工的需求正在逐步體現(xiàn)出來。

對于行業(yè)出現(xiàn)的新趨勢，裝配式建筑的滲透率在逐步提升。裝配式是把傳統(tǒng)建筑裝飾現(xiàn)場施工作業(yè)大量轉移到工廠進行預制加工的一個變化，一方面節(jié)省人工成本，另一方面加快施工效率。裝配式的趨勢從2016年開始，過去幾年都保持了較快增長，隨著人工成本繼續(xù)上升以及相關政策支持，預計在“十四五”期間裝配式的滲透率有望接近30%。

裝配式對建材行業(yè)的影響有三個維度：一是對傳統(tǒng)建筑材料的使用量上是否有增加或者減少，比如水泥、涂料、石膏板等，需要針對具體產(chǎn)品應用去分析。二是是否有新材料應用的出現(xiàn)，比如在隔墻或者構件的預制階段。三是裝配式帶動施工方式的變化是否會影響傳統(tǒng)建筑裝飾相關企業(yè)的競爭力。因為對于終端的建筑裝飾企業(yè)，裝配式的出現(xiàn)會更強調生產(chǎn)端的能力，這對整個產(chǎn)業(yè)鏈條都會產(chǎn)生影響。隨著裝配式應用得越來越多，會更多看到在這個新趨勢下孕育出來的一批優(yōu)質企業(yè)，值得持續(xù)關注。